事項:
江鈴汽車公司披露2014中報,上半年公司實現收入122.75億,同比增長26.93%,實現凈利潤11.64億,同比增長24.20%,折合每股1.35元?？鄯呛髢衾麧?9.05億,同比增長-1.48%,折合每股1.05元。
平安觀點:
JMC輕卡和馭勝SUV銷量占比提升 毛利率略有下降
2014年上半年公司共銷售整車132,938輛,同比增長20.6%。其中,全順輕客、JMC 輕卡、JMC 皮卡、馭勝SUV 銷量分別同比增長3.4%/27.1%/0.25%/292.5%為33,671/48,353/35,511/15,369輛。高單價、高毛利的全順輕客增速低于其他車型,14年上半年占公司總銷量的比重降至25.3%,而毛利水平相對較低的輕卡和SUV 增速較高,銷量結構中的占比提升至47.9%。公司銷量結構的變化導致14年上半年毛利率同比下降1.2個百分點至24.8%。預計14年全年公司毛利率約為24.9%,隨著15年福特SUV 和16年全新一代全順陸續投放市場,公司毛利率將止跌回升。
銷售費用率增加較多 管理、財務費用率略有下降
2014年上半年公司三項費用率為12.6%,同比增加0.7個百分點。其中,銷售費用率同比增加1.0百分點至6.9%,管理費用率同比下降0.2個百分點至6.7%,財務管理費用同比下降0.1個百分點至-1.0%。
上半年商用車行業整體表現不佳,盡管公司目前銷量結構以商用車為主,但整車銷量同比增幅達到23.0%。我們認為公司上半年積極推出的如“尋找江鈴輕卡家族”等一系列營銷措施對銷量增長有不小的促進作用,預計未來公司將繼續加大銷售費用的投入以應對競爭加劇、市場份額下滑的風險。
考慮到公司多個發動機和整車項目仍需要投入大量資金,我們預計14、15年公司研發費用將進一步增加,管理費用率維持在較高水平。
受益于國四排放標準嚴格執行 輕卡銷量增長超預期
2013年7月1日,已有部分城市開始實施國四排放標準,公司輕卡銷量明顯開始提速。進入2014年,排放標準升級執行力度趨嚴,部分國三需求轉化為國四輕卡銷量。公司領先于行業率先對各車型進行技術升級和配置更新,提前完成輕卡全系車型由國Ⅲ到國Ⅳ的全面升級,14年上半年輕卡銷量同比大幅增長27.1%,遠超行業平均增速,成為此次技術升級的最大受益者。同時,公司采取了如“尋找江鈴輕卡家族”和“江鈴輕卡低碳中國行”等一系列有針對性的營銷舉措,并緊隨行業發展趨勢,將銷售網絡搶先一步拓展到三至六線城市,到今年上半年,分銷商數量已達到685家,對江鈴汽車銷量增長貢獻較大。
由于以往的排放標準升級對輕卡執行較松,我們判斷目前市場上仍有大量輕卡為國一和國二產品。
相關生產企業技術儲備薄弱,根本無法在短期獨立完成國四產品的研發、制造和生產工作,如果選擇采購國四發動機或核心零配件,則會導致整車價格升幅過高。相比之下,公司輕卡已擁有PUMA發動機配套,無需高價外購,整車價格升幅合理,加之輕卡產能將進一步得到釋放,我們預計未來三年公司輕卡銷量仍將保持較高增速,完全具備進入輕卡前三強的可能,2014年有望突破10萬輛。
新產品陸續投放
福特7座中大型越野SUV Everest(珠穆朗瑪峰)將于2015年在江鈴國產。盡管目前國內產銷規模最大的SUV 為城市型SUV,但我們認為SUV 的個性化需求將愈發凸顯,而且城市型SUV 車主的換車意向很大概率會轉向中大型SUV,我們看好未來中大型SUV 的市場需求空間。目前市場上越野型SUV 性價比普遍較低,如大切諾基、三菱帕杰羅,EVEREST 國產后有望憑借精準的市場定位和良好的性價比(估計價格中樞30萬元)取得不錯的銷量,預計Everest 銷量將穩定在3000輛/月。
公司繼馭勝 S350取得不錯的銷量成績后,將于2015或2016年推出全新緊湊型SUV 馭勝S330,進一步豐富公司SUV 產品線。該車型有望搭載江鈴自主研發的1.5T 增壓發動機,并匹配9AT、適時四驅等配置,預計售價11萬元。憑借豐富的配置、成熟的銷售網絡以及建立起的良好口碑,預計S330銷量將不低于2500輛/月。
福特新一代全順也將于2016年上半年正式上市。新一代全順預計將搭載2.0T 汽油、2.2T 柴油發動機,并且首次在全順上新增匹配自動變速箱。我們認為新一代全順將延續在輕客市場的上佳表現,預計月銷量7000臺,并且憑借其出眾的盈利能力,進一步提升公司業績。
新產能擴充適時
小藍基地生產綱領為雙班年產20萬臺,最大年產能可擴至30萬臺。在2010年的項目可行性報告中公司估計項目達綱年(第3年)可實現營業收入169億元,利潤總額13.72億元。預計 2014年下半年小藍基地產能投資項目結束,屆時輕卡產能將得到較大幅度提升(預計老基地未來將全部用于生產輕卡,理論上最大可達20萬輛產能)。在輕卡排放標準執行力度超預期的現階段,產能的擴充可謂恰逢其時!
